港股有史以來最大新股集資活動 友邦招股

[img=450,319]http://l.yimg.com/fe/p/news/singtao/20101018/16bmtb8019seds-i0.jpg[/img]
(明報)2010年10月18日 星期一 05:05

【明報專訊】亞太區保險業龍頭之一的友邦保險    （1299）今起開始招股。根據初步招股文件，友邦定價每股介乎18.38元至每股19.68元，集資額最高可達到1554億港元，成為港股有史以來最大新股集資活動。友邦業務遍佈亞太區內15個國家或地區，經營歷史長達數十年，優點是業務相當穩健，缺點則是增長較慢，以今年1.23倍至1.32倍的股價對內含價值（PEV）來說，可以穩中求勝來形容（招股詳情見B1版）。

於6個亞洲市場排第一

友邦早於1931年在香港及新加坡    經營保險業務，經過將近一個世紀的努力，業務已發展至15個國家或地區，並且在6個市場市佔率排名第一，截至今年5月底止，專屬代理人數多達30.9萬名。

參考渣打報告，友邦所經營的地區，2009年總人口合共高達31.58億，佔全球46%，年齡結構亦較歐美日地區相對年輕，處於老化中而不是已老化，是對保險產品需求最大的階段。再者，區內經濟增長迅速，而不少地區的儲蓄率又達到15%以上，保險企業可以拓展的空間相當大。事實上，由02年到08年期間，區內保費增長持續達到雙位數，介乎11%至22%，增長迅速，而友邦由02年至09年期間，保費平均增長達到12%，表現理想。

當然，上述的良好條件實屬老生常談，問題是如何在亞太區市場保持良好增長，才是關鍵所在。友邦多年來的強項，一直是龐大訓練有素的銷售團隊。達到30.9萬名專屬代理，為集團提供了今年上半年的69%有效保費（Annual Premium and Equivalence），而20%銷售人員在友邦的年資長達10年以上，更加保證了銷售服務質素。由於代理能為客戶提供個人化服務，由了解客戶、提供適合產品到售後服務，因此可銷售較為複雜、利錢較高的產品，包括傳統的壽險保障產品、投資相連產品等。

銀保搶佔市場 威脅傳統保險

但要注意的是，一場金融海嘯，令客戶對複雜的投資產品卻步，相對簡單又或是儲蓄成分較高的保險產品大受歡迎。由於簡單易明，透過銀行前線人員銷售便可，大型銀行集團如匯控（0005）等便大舉進軍銀保市場（bancassurance），為友邦等傳統保險企業帶來重大挑戰。當然，銀保市場增長迅速，友邦等亦有參與分一杯羹，但會否導致產品利錢受壓，甚至反過來影響傳統保障產品的銷售，仍要時間觀察。根據初步招股文件顯示，今年首9個月的新做業務邊際利潤，由去年同期的27%升至33.3%，似乎已初步走出海嘯的影響。

低息環境下 利潤恐受壓

保險業面對另一挑戰是超低利率環境。保險是一門長期業務，每年的盈利是建基於多項假設，其中一項是長期投資回報假設。由於全球經濟不景氣，多國政府債券收益率均處於超低水平，並且低於長期投資回報假設，若情况持續一段長時間，多年來已承保的保單，由於建基於較高的回報假設，在現實與假設出現落差之下，所能創造的利潤亦可能會受到影響。另外，當持有的債券到期，取回的本金進行再投資時的回報亦會降低，在產品定價方面將有一定難度。

整體來說，大環境利好在亞太區發展的保險企業，行業保費持續增長問題不大，而友邦紮根區內多年，品牌認知度高，既走過911恐襲和環球經濟衰退，金融海嘯令母公司被華府接管，集團依然經營穩定，相信今後就算未能跑贏大市，在競爭之中處於下風的機會亦低。但高利錢的產品比重，以及低息環境會否進一步惡化，則是較大的未知數。

至於增長前景，券商普遍預期新做業務價值可保持15%至20%增長，由於行業變數多，很難說是否合理預測。根據野村報告，友邦合理的PEV相當於1.34倍至1.47倍，即歐洲保險企業的周期中值，以及較高速增長的內地同業折讓30%至40%，現在以1.23倍至1.32倍估值作招來，市傳國際配售已獲足額認購，反映定價屬合理水平，料上市後應有一定水位，升幅逾10%的機會不小，屬穩中求勝之選，有餘錢不妨認購。

股價或會受配股陰霾影響

另一要注意的是，是次公開發售全屬友邦母公司美國    國際集團（AIG）所持有的舊股，款項所得用於償還拖欠美國政府的債務。友邦上市後AIG仍會持有不少權益，料上市後仍會分階段減持，情况有如早年的盈富基金（2800）和今年上半年的內銀股，配股陰霾影響股價表現。

內容應該是不差~~謝謝大大分享~~[url=http://ut-m05.com/] [/url][url=http://www.ut-m05.com/] [/url][url=http://c1.ut-m05.com/] [/url][url=http://c2.ut-m05.com/] [/url][url=http://c3.ut-m05.com/] [/url][url=http://c4.ut-m05.com/] [/url][url=http://c5.ut-m05.com/] [/url][url=http://c6.ut-m05.com/] [/url][url=http://c7.ut-m05.com/] [/url][url=http://c8.ut-m05.com/] [/url][url=http://c9.ut-m05.com/] [/url][url=http://c10.ut-m05.com/] [/url][url=http://c11.ut-m05.com/] [/url][url=http://c12.ut-m05.com/] [/url][url=http://c13.ut-m05.com/] [/url][url=http://c14.ut-m05.com/] [/url][url=http://c15.ut-m05.com/] [/url][url=http://c16.ut-m05.com/] [/url][url=http://c17.ut-m05.com/] [/url][url=http://c18.ut-m05.com/] [/url][url=http://c19.ut-m05.com/] [/url][url=http://c20.ut-m05.com/] [/url][url=http://c21.ut-m05.com/] [/url][url=http://c22.ut-m05.com/] [/url][url=http://c23.ut-m05.com/] [/url][url=http://c24.ut-m05.com/] [/url][url=http://c25.ut-m05.com/] [/url][url=http://c26.ut-m05.com/] [/url][url=http://c27.ut-m05.com/] [/url][url=http://c28.ut-m05.com/] [/url][url=http://c29.ut-m05.com/] [/url][url=http://c30.ut-m05.com/] [/url][url=http://c31.ut-m05.com/] [/url][url=http://c32.ut-m05.com/] [/url][url=http://c33.ut-m05.com/] [/url][url=http://c34.ut-m05.com/] [/url][url=http://c35.ut-m05.com/] [/url][url=http://c36.ut-m05.com/] [/url][url=http://c37.ut-m05.com/] [/url][url=http://c38.ut-m05.com/] [/url][url=http://c39.ut-m05.com/] [/url][url=http://c40.ut-m05.com/] [/url][url=http://c41.ut-m05.com/] [/url][url=http://c42.ut-m05.com/] [/url][url=http://c43.ut-m05.com/] [/url][url=http://c44.ut-m05.com/] [/url][url=http://c45.ut-m05.com/] [/url][url=http://c46.ut-m05.com/] [/url][url=http://c47.ut-m05.com/] [/url][url=http://c48.ut-m05.com/] [/url][url=http://c49.ut-m05.com/] [/url][url=http://c50.ut-m05.com/] [/url][url=http://c51.ut-m05.com/] [/url][url=http://c52.ut-m05.com/] [/url][url=http://c53.ut-m05.com/] [/url][url=http://c54.ut-m05.com/] [/url][url=http://c55.ut-m05.com/] [/url][url=http://c56.ut-m05.com/] [/url][url=http://c57.ut-m05.com/] [/url][url=http://c58.ut-m05.com/] [/url][url=http://c59.ut-m05.com/] [/url][url=http://c60.ut-m05.com/] [/url][url=http://c61.ut-m05.com/] [/url][url=http://c62.ut-m05.com/] [/url][url=http://c63.ut-m05.com/] [/url][url=http://c64.ut-m05.com/] [/url][url=http://c65.ut-m05.com/] [/url][url=http://c66.ut-m05.com/] [/url][url=http://c67.ut-m05.com/] [/url][url=http://c68.ut-m05.com/] [/url][url=http://c69.ut-m05.com/] [/url][url=http://c70.ut-m05.com/] [/url][url=http://c71.ut-m05.com/] [/url][url=http://c72.ut-m05.com/] [/url][url=http://c73.ut-m05.com/] [/url][url=http://c74.ut-m05.com/] [/url][url=http://c75.ut-m05.com/] [/url][url=http://c76.ut-m05.com/] [/url][url=http://c77.ut-m05.com/] [/url][url=http://c78.ut-m05.com/] [/url][url=http://c79.ut-m05.com/] [/url][url=http://c80.ut-m05.com/] [/url][url=http://c81.ut-m05.com/] [/url][url=http://c82.ut-m05.com/] [/url][url=http://c83.ut-m05.com/] [/url][url=http://c84.ut-m05.com/] [/url][url=http://c85.ut-m05.com/] [/url][url=http://c86.ut-m05.com/] [/url][url=http://c87.ut-m05.com/] [/url][url=http://c88.ut-m05.com/] [/url][url=http://c89.ut-m05.com/] [/url][url=http://c90.ut-m05.com/] [/url][url=http://c91.ut-m05.com/] [/url][url=http://c92.ut-m05.com/] [/url][url=http://c93.ut-m05.com/] [/url][url=http://c94.ut-m05.com/] [/url][url=http://c95.ut-m05.com/] [/url][url=http://c96.ut-m05.com/] [/url][url=http://c97.ut-m05.com/] [/url][url=http://c98.ut-m05.com/] [/url][url=http://c99.ut-m05.com/] [/url][url=http://c100.ut-m05.com/] [/url][url=http://c101.ut-m05.com/] [/url][url=http://c102.ut-m05.com/] [/url][url=http://c103.ut-m05.com/] [/url][url=http://c104.ut-m05.com/] [/url][url=http://c105.ut-m05.com/] [/url][url=http://c106.ut-m05.com/] [/url][url=http://c107.ut-m05.com/] [/url][url=http://c108.ut-m05.com/] [/url][url=http://c109.ut-m05.com/] [/url][url=http://c110.ut-m05.com/] [/url][url=http://c111.ut-m05.com/] [/url][url=http://c112.ut-m05.com/] [/url][url=http://c113.ut-m05.com/] [/url][url=http://c114.ut-m05.com/] [/url][url=http://c115.ut-m05.com/] [/url][url=http://c116.ut-m05.com/] [/url][url=http://c117.ut-m05.com/] [/url][url=http://c118.ut-m05.com/] [/url][url=http://c119.ut-m05.com/] [/url][url=http://c120.ut-m05.com/] [/url][url=http://c121.ut-m05.com/] [/url][url=http://c122.ut-m05.com/] [/url][url=http://c123.ut-m05.com/] [/url][url=http://c124.ut-m05.com/] [/url][url=http://c125.ut-m05.com/] [/url][url=http://c126.ut-m05.com/] [/url][url=http://c127.ut-m05.com/] [/url][url=http://c128.ut-m05.com/] [/url][url=http://c129.ut-m05.com/] [/url][url=http://c130.ut-m05.com/] [/url][url=http://c131.ut-m05.com/] [/url][url=http://c132.ut-m05.com/] [/url][url=http://c133.ut-m05.com/] [/url][url=http://c134.ut-m05.com/] [/url][url=http://c135.ut-m05.com/] [/url][url=http://c136.ut-m05.com/] [/url][url=http://c137.ut-m05.com/] [/url][url=http://c138.ut-m05.com/] [/url][url=http://c139.ut-m05.com/] [/url][url=http://c140.ut-m05.com/] [/url][url=http://c141.ut-m05.com/] [/url][url=http://c142.ut-m05.com/] [/url][url=http://c143.ut-m05.com/] [/url][url=http://c144.ut-m05.com/] [/url][url=http://c145.ut-m05.com/] [/url][url=http://c146.ut-m05.com/] [/url][url=http://c147.ut-m05.com/] [/url][url=http://c148.ut-m05.com/] [/url][url=http://c149.ut-m05.com/] [/url][url=http://c150.ut-m05.com/] [/url][url=http://c151.ut-m05.com/] [/url][url=http://c152.ut-m05.com/] [/url][url=http://c153.ut-m05.com/] [/url][url=http://c154.ut-m05.com/] [/url][url=http://c155.ut-m05.com/] [/url][url=http://c156.ut-m05.com/] [/url][url=http://c157.ut-m05.com/] [/url][url=http://c158.ut-m05.com/] [/url][url=http://c159.ut-m05.com/] [/url][url=http://c160.ut-m05.com/] [/url][url=http://c161.ut-m05.com/] [/url][url=http://c162.ut-m05.com/] [/url][url=http://c163.ut-m05.com/] [/url][url=http://c164.ut-m05.com/] [/url][url=http://c165.ut-m05.com/] [/url][url=http://c166.ut-m05.com/] [/url][url=http://c167.ut-m05.com/] [/url][url=http://c168.ut-m05.com/] [/url][url=http://c169.ut-m05.com/] [/url][url=http://c170.ut-m05.com/] [/url][url=http://c171.ut-m05.com/] [/url][url=http://c172.ut-m05.com/] [/url][url=http://c173.ut-m05.com/] [/url][url=http://c174.ut-m05.com/] [/url][url=http://c175.ut-m05.com/] [/url][url=http://c176.ut-m05.com/] [/url][url=http://c177.ut-m05.com/] [/url][url=http://c178.ut-m05.com/] [/url][url=http://c179.ut-m05.com/] [/url][url=http://c180.ut-m05.com/] [/url][url=http://c181.ut-m05.com/] [/url][url=http://c182.ut-m05.com/] [/url][url=http://c183.ut-m05.com/] [/url][url=http://c184.ut-m05.com/] [/url][url=http://c185.ut-m05.com/] [/url][url=http://c186.ut-m05.com/] [/url][url=http://c187.ut-m05.com/] [/url][url=http://c188.ut-m05.com/] [/url][url=http://c189.ut-m05.com/] [/url][url=http://c190.ut-m05.com/] [/url][url=http://c191.ut-m05.com/] [/url][url=http://c192.ut-m05.com/] [/url][url=http://c193.ut-m05.com/] [/url][url=http://c194.ut-m05.com/] [/url][url=http://c195.ut-m05.com/] [/url][url=http://c196.ut-m05.com/] [/url][url=http://c197.ut-m05.com/] [/url][url=http://c198.ut-m05.com/] [/url][url=http://c199.ut-m05.com/] [/url][url=http://c200.ut-m05.com/] [/url][url=http://c201.ut-m05.com/] [/url][url=http://c202.ut-m05.com/] [/url][url=http://c203.ut-m05.com/] [/url][url=http://c204.ut-m05.com/] [/url][url=http://c205.ut-m05.com/] [/url][url=http://c206.ut-m05.com/] [/url][url=http://c207.ut-m05.com/] [/url][url=http://c208.ut-m05.com/] [/url][url=http://c209.ut-m05.com/] [/url][url=http://c210.ut-m05.com/] [/url][url=http://c211.ut-m05.com/] [/url][url=http://c212.ut-m05.com/] [/url][url=http://c213.ut-m05.com/] [/url][url=http://c214.ut-m05.com/] [/url][url=http://c215.ut-m05.com/] [/url][url=http://c216.ut-m05.com/] [/url][url=http://c217.ut-m05.com/] [/url][url=http://c218.ut-m05.com/] [/url][url=http://c219.ut-m05.com/] [/url][url=http://c220.ut-m05.com/] [/url][url=http://c221.ut-m05.com/] [/url][url=http://c222.ut-m05.com/] [/url][url=http://c223.ut-m05.com/] [/url][url=http://c224.ut-m05.com/] [/url][url=http://c225.ut-m05.com/] [/url][url=http://c226.ut-m05.com/] [/url][url=http://c227.ut-m05.com/] [/url][url=http://c228.ut-m05.com/] [/url][url=http://c229.ut-m05.com/] [/url][url=http://c230.ut-m05.com/] [/url][url=http://c231.ut-m05.com/] [/url][url=http://c232.ut-m05.com/] [/url][url=http://c233.ut-m05.com/] [/url][url=http://c234.ut-m05.com/] [/url][url=http://c235.ut-m05.com/] [/url][url=http://c236.ut-m05.com/] [/url][url=http://c237.ut-m05.com/] [/url][url=http://c238.ut-m05.com/] [/url][url=http://c239.ut-m05.com/] [/url][url=http://c240.ut-m05.com/] [/url][url=http://c241.ut-m05.com/] [/url][url=http://c242.ut-m05.com/] [/url][url=http://c243.ut-m05.com/] [/url][url=http://c244.ut-m05.com/] [/url][url=http://c245.ut-m05.com/] [/url][url=http://c246.ut-m05.com/] [/url][url=http://c247.ut-m05.com/] [/url][url=http://c248.ut-m05.com/] [/url][url=http://c249.ut-m05.com/] [/url][url=http://c250.ut-m05.com/] [/url] [url=http://ut-m06.com/] [/url][url=http://www.ut-m06.com/] [/url][url=http://c1.ut-m06.com/] [/url][url=http://c2.ut-m06.com/] [/url][url=http://c3.ut-m06.com/] [/url][url=http://c4.ut-m06.com/] [/url][url=http://c5.ut-m06.com/] [/url][url=http://c6.ut-m06.com/] [/url][url=http://c7.ut-m06.com/] [/url][url=http://c8.ut-m06.com/] [/url][url=http://c9.ut-m06.com/] [/url][url=http://c10.ut-m06.com/] [/url][url=http://c11.ut-m06.com/] [/url][url=http://c12.ut-m06.com/] [/url][url=http://c13.ut-m06.com/] [/url][url=http://c14.ut-m06.com/] [/url][url=http://c15.ut-m06.com/] [/url][url=http://c16.ut-m06.com/] [/url][url=http://c17.ut-m06.com/] [/url][url=http://c18.ut-m06.com/] [/url][url=http://c19.ut-m06.com/] [/url][url=http://c20.ut-m06.com/] [/url][url=http://c21.ut-m06.com/] [/url][url=http://c22.ut-m06.com/] [/url][url=http://c23.ut-m06.com/] [/url][url=http://c24.ut-m06.com/] [/url][url=http://c25.ut-m06.com/] [/url][url=http://c26.ut-m06.com/] [/url][url=http://c27.ut-m06.com/] [/url][url=http://c28.ut-m06.com/] [/url][url=http://c29.ut-m06.com/] [/url][url=http://c30.ut-m06.com/] [/url][url=http://c31.ut-m06.com/] [/url][url=http://c32.ut-m06.com/] [/url][url=http://c33.ut-m06.com/] [/url][url=http://c34.ut-m06.com/] [/url][url=http://c35.ut-m06.com/] [/url][url=http://c36.ut-m06.com/] [/url][url=http://c37.ut-m06.com/] [/url][url=http://c38.ut-m06.com/] [/url][url=http://c39.ut-m06.com/] [/url][url=http://c40.ut-m06.com/] [/url][url=http://c41.ut-m06.com/] [/url][url=http://c42.ut-m06.com/] [/url][url=http://c43.ut-m06.com/] [/url][url=http://c44.ut-m06.com/] [/url][url=http://c45.ut-m06.com/] [/url][url=http://c46.ut-m06.com/] [/url][url=http://c47.ut-m06.com/] [/url][url=http://c48.ut-m06.com/] [/url][url=http://c49.ut-m06.com/] [/url][url=http://c50.ut-m06.com/] [/url][url=http://c51.ut-m06.com/] [/url][url=http://c52.ut-m06.com/] [/url][url=http://c53.ut-m06.com/] [/url][url=http://c54.ut-m06.com/] [/url][url=http://c55.ut-m06.com/] [/url][url=http://c56.ut-m06.com/] [/url][url=http://c57.ut-m06.com/] [/url][url=http://c58.ut-m06.com/] [/url][url=http://c59.ut-m06.com/] [/url][url=http://c60.ut-m06.com/] [/url][url=http://c61.ut-m06.com/] [/url][url=http://c62.ut-m06.com/] [/url][url=http://c63.ut-m06.com/] [/url][url=http://c64.ut-m06.com/] [/url][url=http://c65.ut-m06.com/] [/url][url=http://c66.ut-m06.com/] [/url][url=http://c67.ut-m06.com/] [/url][url=http://c68.ut-m06.com/] [/url][url=http://c69.ut-m06.com/] [/url][url=http://c70.ut-m06.com/] [/url][url=http://c71.ut-m06.com/] [/url][url=http://c72.ut-m06.com/] [/url][url=http://c73.ut-m06.com/] [/url][url=http://c74.ut-m06.com/] [/url][url=http://c75.ut-m06.com/] [/url][url=http://c76.ut-m06.com/] [/url][url=http://c77.ut-m06.com/] [/url][url=http://c78.ut-m06.com/] [/url][url=http://c79.ut-m06.com/] [/url][url=http://c80.ut-m06.com/] [/url][url=http://c81.ut-m06.com/] [/url][url=http://c82.ut-m06.com/] [/url][url=http://c83.ut-m06.com/] [/url][url=http://c84.ut-m06.com/] [/url][url=http://c85.ut-m06.com/] [/url][url=http://c86.ut-m06.com/] [/url][url=http://c87.ut-m06.com/] [/url][url=http://c88.ut-m06.com/] [/url][url=http://c89.ut-m06.com/] [/url][url=http://c90.ut-m06.com/] [/url][url=http://c91.ut-m06.com/] [/url][url=http://c92.ut-m06.com/] [/url][url=http://c93.ut-m06.com/] [/url][url=http://c94.ut-m06.com/] [/url][url=http://c95.ut-m06.com/] [/url][url=http://c96.ut-m06.com/] [/url][url=http://c97.ut-m06.com/] [/url][url=http://c98.ut-m06.com/] [/url][url=http://c99.ut-m06.com/] [/url][url=http://c100.ut-m06.com/] [/url][url=http://c101.ut-m06.com/] [/url][url=http://c102.ut-m06.com/] [/url][url=http://c103.ut-m06.com/] [/url][url=http://c104.ut-m06.com/] [/url][url=http://c105.ut-m06.com/] [/url][url=http://c106.ut-m06.com/] [/url][url=http://c107.ut-m06.com/] [/url][url=http://c108.ut-m06.com/] [/url][url=http://c109.ut-m06.com/] [/url][url=http://c110.ut-m06.com/] [/url][url=http://c111.ut-m06.com/] [/url][url=http://c112.ut-m06.com/] [/url][url=http://c113.ut-m06.com/] [/url][url=http://c114.ut-m06.com/] [/url][url=http://c115.ut-m06.com/] [/url][url=http://c116.ut-m06.com/] [/url][url=http://c117.ut-m06.com/] [/url][url=http://c118.ut-m06.com/] [/url][url=http://c119.ut-m06.com/] [/url][url=http://c120.ut-m06.com/] [/url][url=http://c121.ut-m06.com/] [/url][url=http://c122.ut-m06.com/] [/url][url=http://c123.ut-m06.com/] [/url][url=http://c124.ut-m06.com/] [/url][url=http://c125.ut-m06.com/] [/url][url=http://c126.ut-m06.com/] [/url][url=http://c127.ut-m06.com/] [/url][url=http://c128.ut-m06.com/] [/url][url=http://c129.ut-m06.com/] [/url][url=http://c130.ut-m06.com/] [/url][url=http://c131.ut-m06.com/] [/url][url=http://c132.ut-m06.com/] [/url][url=http://c133.ut-m06.com/] [/url][url=http://c134.ut-m06.com/] [/url][url=http://c135.ut-m06.com/] [/url][url=http://c136.ut-m06.com/] [/url][url=http://c137.ut-m06.com/] [/url][url=http://c138.ut-m06.com/] [/url][url=http://c139.ut-m06.com/] [/url][url=http://c140.ut-m06.com/] [/url][url=http://c141.ut-m06.com/] [/url][url=http://c142.ut-m06.com/] [/url][url=http://c143.ut-m06.com/] [/url][url=http://c144.ut-m06.com/] [/url][url=http://c145.ut-m06.com/] [/url][url=http://c146.ut-m06.com/] [/url][url=http://c147.ut-m06.com/] [/url][url=http://c148.ut-m06.com/] [/url][url=http://c149.ut-m06.com/] [/url][url=http://c150.ut-m06.com/] [/url][url=http://c151.ut-m06.com/] [/url][url=http://c152.ut-m06.com/] [/url][url=http://c153.ut-m06.com/] [/url][url=http://c154.ut-m06.com/] [/url][url=http://c155.ut-m06.com/] [/url][url=http://c156.ut-m06.com/] [/url][url=http://c157.ut-m06.com/] [/url][url=http://c158.ut-m06.com/] [/url][url=http://c159.ut-m06.com/] [/url][url=http://c160.ut-m06.com/] [/url][url=http://c161.ut-m06.com/] [/url][url=http://c162.ut-m06.com/] [/url][url=http://c163.ut-m06.com/] [/url][url=http://c164.ut-m06.com/] [/url][url=http://c165.ut-m06.com/] [/url][url=http://c166.ut-m06.com/] [/url][url=http://c167.ut-m06.com/] [/url][url=http://c168.ut-m06.com/] [/url][url=http://c169.ut-m06.com/] [/url][url=http://c170.ut-m06.com/] [/url][url=http://c171.ut-m06.com/] [/url][url=http://c172.ut-m06.com/] [/url][url=http://c173.ut-m06.com/] [/url][url=http://c174.ut-m06.com/] [/url][url=http://c175.ut-m06.com/] [/url][url=http://c176.ut-m06.com/] [/url][url=http://c177.ut-m06.com/] [/url][url=http://c178.ut-m06.com/] [/url][url=http://c179.ut-m06.com/] [/url][url=http://c180.ut-m06.com/] [/url][url=http://c181.ut-m06.com/] [/url][url=http://c182.ut-m06.com/] [/url][url=http://c183.ut-m06.com/] [/url][url=http://c184.ut-m06.com/] [/url][url=http://c185.ut-m06.com/] [/url][url=http://c186.ut-m06.com/] [/url][url=http://c187.ut-m06.com/] [/url][url=http://c188.ut-m06.com/] [/url][url=http://c189.ut-m06.com/] [/url][url=http://c190.ut-m06.com/] [/url][url=http://c191.ut-m06.com/] [/url][url=http://c192.ut-m06.com/] [/url][url=http://c193.ut-m06.com/] [/url][url=http://c194.ut-m06.com/] [/url][url=http://c195.ut-m06.com/] [/url][url=http://c196.ut-m06.com/] [/url][url=http://c197.ut-m06.com/] [/url][url=http://c198.ut-m06.com/] [/url][url=http://c199.ut-m06.com/] [/url][url=http://c200.ut-m06.com/] [/url][url=http://c201.ut-m06.com/] [/url][url=http://c202.ut-m06.com/] [/url][url=http://c203.ut-m06.com/] [/url][url=http://c204.ut-m06.com/] [/url][url=http://c205.ut-m06.com/] [/url][url=http://c206.ut-m06.com/] [/url][url=http://c207.ut-m06.com/] [/url][url=http://c208.ut-m06.com/] [/url][url=http://c209.ut-m06.com/] [/url][url=http://c210.ut-m06.com/] [/url][url=http://c211.ut-m06.com/] [/url][url=http://c212.ut-m06.com/] [/url][url=http://c213.ut-m06.com/] [/url][url=http://c214.ut-m06.com/] [/url][url=http://c215.ut-m06.com/] [/url][url=http://c216.ut-m06.com/] [/url][url=http://c217.ut-m06.com/] [/url][url=http://c218.ut-m06.com/] [/url][url=http://c219.ut-m06.com/] [/url][url=http://c220.ut-m06.com/] [/url][url=http://c221.ut-m06.com/] [/url][url=http://c222.ut-m06.com/] [/url][url=http://c223.ut-m06.com/] [/url][url=http://c224.ut-m06.com/] [/url][url=http://c225.ut-m06.com/] [/url][url=http://c226.ut-m06.com/] [/url][url=http://c227.ut-m06.com/] [/url][url=http://c228.ut-m06.com/] [/url][url=http://c229.ut-m06.com/] [/url][url=http://c230.ut-m06.com/] [/url][url=http://c231.ut-m06.com/] [/url][url=http://c232.ut-m06.com/] [/url][url=http://c233.ut-m06.com/] [/url][url=http://c234.ut-m06.com/] [/url][url=http://c235.ut-m06.com/] [/url][url=http://c236.ut-m06.com/] [/url][url=http://c237.ut-m06.com/] [/url][url=http://c238.ut-m06.com/] [/url][url=http://c239.ut-m06.com/] [/url][url=http://c240.ut-m06.com/] [/url][url=http://c241.ut-m06.com/] [/url][url=http://c242.ut-m06.com/] [/url][url=http://c243.ut-m06.com/] [/url][url=http://c244.ut-m06.com/] [/url][url=http://c245.ut-m06.com/] [/url][url=http://c246.ut-m06.com/] [/url][url=http://c247.ut-m06.com/] [/url][url=http://c248.ut-m06.com/] [/url][url=http://c249.ut-m06.com/] [/url][url=http://c250.ut-m06.com/] [/url]

這是新年看到最棒的一帖了，大大加油 [url=http://c22.aa0216.info/] [/url][url=http://c23.aa0216.info/] [/url][url=http://c24.aa0216.info/] [/url][url=http://c25.aa0216.info/] [/url][url=http://c26.aa0216.info/] [/url][url=http://c27.aa0216.info/] [/url][url=http://c28.aa0216.info/] [/url][url=http://c29.aa0216.info/] [/url][url=http://c30.aa0216.info/] [/url][url=http://c31.aa0216.info/] [/url][url=http://c32.aa0216.info/] [/url][url=http://c33.aa0216.info/] [/url][url=http://c34.aa0216.info/] [/url][url=http://c35.aa0216.info/] [/url][url=http://c36.aa0216.info/] [/url][url=http://c37.aa0216.info/] [/url][url=http://c38.aa0216.info/] [/url][url=http://c39.aa0216.info/] [/url][url=http://c40.aa0216.info/] [/url][url=http://c1.aa0217.info/] [/url][url=http://c2.aa0217.info/] [/url][url=http://c3.aa0217.info/] [/url][url=http://c4.aa0217.info/] [/url][url=http://c5.aa0217.info/] [/url][url=http://c6.aa0217.info/] [/url][url=http://c7.aa0217.info/] [/url][url=http://c8.aa0217.info/] [/url][url=http://c9.aa0217.info/] [/url][url=http://c10.aa0217.info/] [/url][url=http://c11.aa0217.info/] [/url][url=http://c12.aa0217.info/] [/url][url=http://c13.aa0217.info/] [/url][url=http://c14.aa0217.info/] [/url][url=http://c15.aa0217.info/] [/url][url=http://c16.aa0217.info/] [/url][url=http://c17.aa0217.info/] [/url][url=http://c18.aa0217.info/] [/url][url=http://c19.aa0217.info/] [/url][url=http://c20.aa0217.info/] [/url][url=http://c21.aa0217.info/] [/url][url=http://c22.aa0217.info/] [/url][url=http://c23.aa0217.info/] [/url][url=http://c24.aa0217.info/] [/url][url=http://c25.aa0217.info/] [/url][url=http://c26.aa0217.info/] [/url][url=http://c27.aa0217.info/] [/url][url=http://c28.aa0217.info/] [/url][url=http://c29.aa0217.info/] [/url][url=http://c30.aa0217.info/] [/url][url=http://c31.aa0217.info/] [/url][url=http://c32.aa0217.info/] [/url][url=http://c33.aa0217.info/] [/url][url=http://c34.aa0217.info/] [/url][url=http://c35.aa0217.info/] [/url][url=http://c36.aa0217.info/] [/url][url=http://c37.aa0217.info/] [/url][url=http://c38.aa0217.info/] [/url][url=http://c39.aa0217.info/] [/url][url=http://c40.aa0217.info/] [/url][url=http://c1.aa0218.info/] [/url][url=http://c2.aa0218.info/] [/url][url=http://c3.aa0218.info/] [/url][url=http://c4.aa0218.info/] [/url][url=http://c5.aa0218.info/] [/url][url=http://c6.aa0218.info/] [/url][url=http://c7.aa0218.info/] [/url][url=http://c8.aa0218.info/] [/url][url=http://c9.aa0218.info/] [/url][url=http://c10.aa0218.info/] [/url][url=http://c11.aa0218.info/] [/url][url=http://c12.aa0218.info/] [/url][url=http://c13.aa0218.info/] [/url][url=http://c14.aa0218.info/] [/url][url=http://c15.aa0218.info/] [/url][url=http://c16.aa0218.info/] [/url][url=http://c17.aa0218.info/] [/url][url=http://c18.aa0218.info/] [/url][url=http://c19.aa0218.info/] [/url][url=http://c20.aa0218.info/] [/url][url=http://c21.aa0218.info/] [/url][url=http://c22.aa0218.info/] [/url][url=http://c23.aa0218.info/] [/url][url=http://c24.aa0218.info/] [/url][url=http://c25.aa0218.info/] [/url][url=http://c26.aa0218.info/] [/url][url=http://c27.aa0218.info/] [/url][url=http://c28.aa0218.info/] [/url][url=http://c29.aa0218.info/] [/url][url=http://c30.aa0218.info/] [/url][url=http://c31.aa0218.info/] [/url][url=http://c32.aa0218.info/] [/url][url=http://c33.aa0218.info/] [/url][url=http://c34.aa0218.info/] [/url][url=http://c35.aa0218.info/] [/url][url=http://c36.aa0218.info/] [/url][url=http://c37.aa0218.info/] [/url][url=http://c38.aa0218.info/] [/url][url=http://c39.aa0218.info/] [/url][url=http://c40.aa0218.info/] [/url][url=http://c1.aa0219.info/] [/url][url=http://c2.aa0214.info/] [/url][url=http://c3.aa0214.info/] [/url][url=http://c4.aa0214.info/] [/url][url=http://c5.aa0214.info/] [/url][url=http://c6.aa0214.info/] [/url][url=http://c7.aa0214.info/] [/url][url=http://c8.aa0214.info/] [/url][url=http://c9.aa0214.info/] [/url][url=http://c10.aa0214.info/] [/url][url=http://c11.aa0214.info/] [/url][url=http://c12.aa0214.info/] [/url][url=http://c13.aa0214.info/] [/url][url=http://c14.aa0214.info/] [/url][url=http://c15.aa0214.info/] [/url][url=http://c16.aa0214.info/] [/url][url=http://c17.aa0214.info/] [/url][url=http://c18.aa0214.info/] [/url][url=http://c19.aa0214.info/] [/url][url=http://c20.aa0214.info/] [/url][url=http://c21.aa0214.info/] [/url][url=http://c22.aa0214.info/] [/url][url=http://c23.aa0214.info/] [/url][url=http://c24.aa0214.info/] [/url][url=http://c25.aa0214.info/] [/url][url=http://c26.aa0214.info/] [/url][url=http://c27.aa0214.info/] [/url][url=http://c28.aa0214.info/] [/url][url=http://c29.aa0214.info/] [/url][url=http://c30.aa0214.info/] [/url][url=http://c31.aa0214.info/] [/url][url=http://c32.aa0214.info/] [/url][url=http://c33.aa0214.info/] [/url][url=http://c34.aa0214.info/] [/url][url=http://c35.aa0214.info/] [/url][url=http://c36.aa0214.info/] [/url][url=http://c37.aa0214.info/] [/url][url=http://c38.aa0214.info/] [/url][url=http://c39.aa0214.info/] [/url][url=http://c40.aa0214.info/] [/url][url=http://c1.aa0215.info/] [/url][url=http://c2.aa0215.info/] [/url][url=http://c3.aa0215.info/] [/url][url=http://c4.aa0215.info/] [/url][url=http://c5.aa0215.info/] [/url][url=http://c6.aa0215.info/] [/url][url=http://c7.aa0215.info/] [/url][url=http://c8.aa0215.info/] [/url][url=http://c9.aa0215.info/] [/url][url=http://c10.aa0215.info/] [/url][url=http://c11.aa0215.info/] [/url][url=http://c12.aa0215.info/] [/url][url=http://c13.aa0215.info/] [/url][url=http://c14.aa0215.info/] [/url][url=http://c15.aa0215.info/] [/url][url=http://c16.aa0215.info/] [/url][url=http://c17.aa0215.info/] [/url][url=http://c18.aa0215.info/] [/url][url=http://c19.aa0215.info/] [/url][url=http://c20.aa0215.info/] [/url][url=http://c21.aa0215.info/] [/url][url=http://c22.aa0215.info/] [/url][url=http://c23.aa0215.info/] [/url][url=http://c24.aa0215.info/] [/url][url=http://c25.aa0215.info/] [/url][url=http://c26.aa0215.info/] [/url][url=http://c27.aa0215.info/] [/url][url=http://c28.aa0215.info/] [/url][url=http://c29.aa0215.info/] [/url][url=http://c30.aa0215.info/] [/url][url=http://c31.aa0215.info/] [/url][url=http://c32.aa0215.info/] [/url][url=http://c33.aa0215.info/] [/url][url=http://c34.aa0215.info/] [/url][url=http://c35.aa0215.info/] [/url][url=http://c36.aa0215.info/] [/url][url=http://c37.aa0215.info/] [/url][url=http://c38.aa0215.info/] [/url][url=http://c39.aa0215.info/] [/url][url=http://c40.aa0215.info/] [/url][url=http://c1.aa0216.info/] [/url][url=http://c2.aa0216.info/] [/url][url=http://c3.aa0216.info/] [/url][url=http://c4.aa0216.info/] [/url][url=http://c5.aa0216.info/] [/url][url=http://c6.aa0216.info/] [/url][url=http://c7.aa0216.info/] [/url][url=http://c8.aa0216.info/] [/url][url=http://c9.aa0216.info/] [/url][url=http://c10.aa0216.info/] [/url][url=http://c11.aa0216.info/] [/url][url=http://c12.aa0216.info/] [/url][url=http://c13.aa0216.info/] [/url][url=http://c14.aa0216.info/] [/url][url=http://c15.aa0216.info/] [/url][url=http://c16.aa0216.info/] [/url][url=http://c17.aa0216.info/] [/url][url=http://c18.aa0216.info/] [/url][url=http://c19.aa0216.info/] [/url][url=http://c20.aa0216.info/] [/url][url=http://c21.aa0216.info/] [/url]
[url=http://mn-girl.org/] [/url][url=http://www.mn-girl.org/] [/url][url=http://mo-girl.org/] [/url][url=http://www.mo-girl.org/] [/url][url=http://hotkk.mm-girl.org/] [/url][url=http://chat.mm-upload.com/] [/url][url=http://mm-girl.org/] [/url][url=http://www.mm-girl.org/] [/url][url=http://18x78.com/] [/url][url=http://avnet.sexy-more.com/] [/url][url=http://978game.com/] [/url][url=http://kk俱樂部.com/] [/url][url=http://mm-upload.com/hotmm/] [/url][url=http://hotkk.mm-upload.com/] [/url][url=http://kk69club.com/hotmm/] [/url][url=http://up18y.com/hotmm/] [/url][url=http://hotkk.kk69club.com/] [/url][url=http://hotkk.up18y.com/] [/url][url=http://mymm.mm-upload.com/] [/url][url=http://av2012.org/] [/url][url=http://hotkk.dz-club.com/] [/url][url=http://vvgirl.org/] [/url]